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海通宏观姜超:从利率走廊看货币政策 是紧还是松?

来源:网络整理 编辑:shuai 时间:2019-05-03

摘要

央行一方面在避免“大水漫灌”,另一方面在金融和经济数据转好基础尚未十分牢靠之前,也不太会立即大幅收紧,我们预计流动性依然会维持适度宽松。

  摘要

  国际收支平衡等。

  不过,央行并不能直接达到这些最终目标,所以需要调节中介目标,如广义货币供应量M2、信贷、利率水平等来间接地影响。但货币政策的中介目标也需要采用工具来实现,这些就是央行直接操作的政策工具,央行经由货币政策工具调节操作目标,从而实现影响中介目标的效果。

  1.2 数量型为主转向价格型

  不同的政策工具作用的操作目标不同,进而影响的中介目标和传导的机制也会产生差异。货币政策工具可以分为数量型和价格型,数量型工具主要是通过公开市场操作调控基础货币的数量,以及调整法定存款准备金率来影响货币乘数,其实都指向调节社会中的货币供应量或信贷规模,即数量型的中介目标。而价格型的货币政策框架下,央行通过货币政策工具引导银行间的短端利率处于合意水平,并在金融市场的作用下实现利率从货币市场向债券市场和信贷市场的传导。

  货币政策的传导渠道本身并无优劣之分,采取何种方式需要结合不同时期的经济和金融条件。在改革开放初期,我国采取过信贷规模的管控,98年取消信贷管理并重启公开市场操作后,我国货币政策进入数量为主的间接调控模式,以货币供应量M2作为中介目标,此时分析货币政策主要关注的是基础货币的投放行为和超储率等数量指标。

  但随着金融市场创新和影子银行的兴起,近年数量型的货币政策工具和中介目标开始面临可测性、相关性和可控性下降的问题。一方面,M2等指标对全社会货币数量的刻画已不太准确,例如11-12年和15-16年M2增速远低于银行总负债增速,其实就与影子银行的扩张有关,M2可能漏算了部分货币形式,同时M2和实体经济的相关性也出现下降,经济对货币的需求量更难预测,因而货币供应量作为货币政策盯住的中介目标并不合适;另一方面,随着金融市场的发展,央行对数量型中介目标的可控性,以及通过数量工具来调控货币政策和影响社会金融活动的能力也被削弱,反而还容易带来货币利率波动过大的问题。

  所以,我国当前也处在了货币政策框架从数量型为主转向价格型的阶段。18年起两会的政府工作报告就已不再公布M2和融资增速的目标,说明M2作为货币政策中介目标已经结束,而央行在多个场合强调广义货币M2、社会融资的增速要和经济名义增速匹配,这意味着货币的数量已从政策的目标变为了观测的结果。

  在当前我国的货币政策操作中,数量型和价格型调控同时都在使用,但相对于过去,价格调控已越来越重要,而数量型调控将会逐渐淡化,因此,价格才是未来理解货币政策更重要的因素。

  2。 国际上的利率走廊

  2.1 利率走廊是普遍做法

  在价格型的货币政策框架下,“利率走廊”是各央行较为普遍的做法。上世纪90年代,不少国家已经历了金融市场发展和利率市场化的过程,也发生了数量型指标和工具失效问题,因而货币政策框架也从数量调控为主转向了利率调控,具体表现为从通过公开市场操作调节数量转向采取“利率走廊”调控价格。

  区别于公开市场操作的主动管理,利率走廊属于被动型政策工具,央行通过设定政策利率目标及上下限利率的方式,将短期货币市场利率稳定在走廊区间内。具体而言,利率走廊的上限通常为贷款便利工具利率,下限多为存款便利工具利率,由于银行能够通过贷款便利工具从央行融得资金,且银行通常不会将资金以低于存款便利工具利率的价格在货币市场融出,再加上央行定期公布的目标利率稳定市场预期,货币市场短期利率便会稳定在利率走廊区间内运行。利率走廊的上下限可以应对意外冲击和稳定市场预期,多数情况下是“备而不用”。公开市场操作和利率走廊有机结合、相互协调促进可以大大提高货币操作效率。

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