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海通策略荀玉根:人口周期、宏观政策决定地产链影响力将下降

来源:体育网 编辑:shuai 时间:2019-10-24

摘要

地产的影响力渐小:适龄购房人数占比下降,城镇化速度放缓。股市中相关行业利润占比中枢已经在下降。

  核心结论:①地产的影响力渐小:适龄购房人数占比下降,城镇化速度放缓。股市中相关行业利润占比中枢已经在下降。②地产销售链:因城施策使一二线和三四线城市景气错位,地产销售以时间换空间,增速已在磨底。相关行业本来盈利就优于地产。③地产投资链:地产投资增速在回落,但占比更大的基建回升对冲。且供给侧改革使得相关行业盈利韧性已变强。

  房地产链对盈利影响渐小

  前期报告《基本面接力棒到底如何?-20190428》、《企业盈利和GDP最终分化——借鉴美国、日本经验-20190819》、《如何预测跟踪盈利趋势?-20190919》中,我们多角度分析,提出A股净利润同比将在三季度见底,之后1.5年左右进入回升期。有投资者对此提出质疑,其中之一是担忧地产链对基本面的拖累,本文将具体分析地产链对基本面影响到底有多大。

  1、宏观展望,未来地产对基本面影响将变小

  人口周期、宏观政策决定地产链影响力将下降。一般来说,房地产链行业包括两部分,一是涉及地产投资行业,包括钢铁、煤炭、工程机械、水泥、有色等,二是涉及地产销售行业,包括房地产、家电、家具等。1998年商品房改革以来,我国居民住房需求集中释放,房地产链逐步成为经济支柱产业,这是源于两方面:一是人口周期变迁,当时背景是我国25-39岁住房刚需人群达到阶段顶峰,2001年达到27.7%,此后小幅下滑,基本保持在25%左右,截止2018年我国25-39岁人口占比达23.7%,年龄平均数为38岁。根据联合国预测,2030年我国25-39岁人口占比将降至18.1%,平均年龄为42岁,2050年25-39岁人口占比降至16.7%,平均年龄为47岁。同时,截止2018年我国城镇化率已达59.6%,未来我国城镇化速度将放缓,购房适龄人口规模萎缩导致地产销售增速放缓。二是宏观政策调整,加速城镇化和商品房改革为房地产发展创造了条件。自1996年起我国城镇化率加速提升,1996-2010年每年提高2-4个百分点,之后仍然保持年均2个百分点左右的上升,我国城镇化化率从1996年的30.5%持续升至2018年的59.6%。1998年7月国务院发布《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》,全面结束住房实物分配,2003年国务院发布《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》,开启了房地产市场化的进程,商品房销售维持了多年的高速增长,2000-10年期间我国商品房销售面积年化增速为22.1%。2010年起我国经济结构开始调整,2013年我国开启绿色GDP考核,2017年十九大提出我国进入新时代,当年底中央经济工作会首次提出房住不炒的定位,19年7月30日中央政治局会议年内第二次重申“房住不炒”, 同时直指“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。类似美国1980s年代,我国已进入产业结构加速优化阶段。我国经济增长正在从重速度向重质量转变,十九大报告中指出“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期”,可预见到为未来房地产对基本面影响下降。

  地产链在基本面中占比已经下降。从结构来看,当前我国经济结构的变化趋势与美国1980s年代同样类似,未来经济主导产业将从工业转向消费+科技。从GDP收入法看,2000-10年期间我国第三产业GDP占比从40%提升至44%,仅提高4个百分点,但在2010-18年期间我国第三产业GDP占比从44.2%提高到52.2%,提高了8个百分点。在2000-18年期间我国第一产业占比从14.7%降至7.2%,第二产业占比从45.5%降至40.7%。从GDP支出法看,2010年以来我国消费/GDP占比趋势上升,2010-18年期间我国消费占比从48.5%升至53.6%,而投资从47.9%降至44.8%,净出口从3.7%降至0.8%。从消费和投资贡献率角度看,2010年以来消费对GDP贡献率也逐步上升,2010-19H1期间我国消费贡献率从44.9%升至60.1%,而投资从66.3%下降至19.2%,净出口从-11.2%升至20.7%。从宏观经济看,2016年以来我国房地产销售额/名义GDP基本维持在16%附近,2018年高点为16.7%,19H1略降至15.7%,房地产投资完成额/名义GDP从2000年的4.4%升至2014年高点14.8%,此后回落至19H1的13.7%,整体上地产销售链和投资链占GDP比重不大且处于下滑趋势中。从微观业绩看,自2003年以来房地产链相关行业净利润经历了三轮周期,分别为03Q1-09Q1、09Q2-15Q4、16Q1至今,前两轮地产链净利润/A股剔除银行利润占比中枢为29.9%、20.9%,而在16Q1至今这轮周期中为20.6%,可见地产链的重要性在下降,这也与宏观经济结构变化基本一致。展望中期,我国产业结构从工业转向消费和科技,经济增长的动力发生转变,预计房地产链对业绩的影响最终会变小。

  2、地产销售链的基本面波动更平缓

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